一、基本情况
（一）年借壳上市
年，济川药业集团股份有限公司（简称“济川有限”）借壳湖北洪城通用机械股份有限公司（简称“洪城股份”）上市，正式登陆大A股。
不久后，上市公司更名为“湖北济川药业股份有限公司”，成为了今天的济川药业。
在新冠肺炎疫情发生后，湖北诸多企业生产停摆，复工困难。然而，济川药业名称中虽带有“湖北”二字，注册地也显示为湖北荆州，但是主要生产经营地实际上是在江苏泰兴和陕西杨凌，春节期间便已紧急恢复生产。
根据相关媒体信息，公司在疫情期间为武汉提供了近万件蒲地蓝消炎口服液用于疫情防控，且关于蒲地蓝消炎口服液、小儿豉翘清热颗粒以及银花平感颗粒的订单量剧增。
作为一家做药品研发、生产和销售的药企，济川药业的产品线以中药为主，主要围绕儿科、呼吸、消化等领域。公司主要产品为蒲地蓝消炎口服液、雷贝拉唑钠肠溶胶囊以及小儿豉翘清热颗粒，在细分领域市场占有率位居行业前列。
根据工信部发布的年度中国医药工业百强企业榜单，济川药业排名第31位，但是在年中国药品研发实力TOP排行榜中，却并没有该公司的名字。
可见排名这东西颇值得玩味。
（二）股权集中
公司股权集中度较高，实控人曹龙祥及其子曹龙飞系一致行动人关系，通过济川控股集团间接及直接持股的方式共持有上市公司69.16%的股权。
相对于研发实力排名靠前的恒瑞医药、齐鲁制药等药企领导人“科班”出身，曹龙祥在公司经营过程中更加注重销售（后面再说）。研发实力的薄弱，是造成济川药业在资本市场上估值不高的重要原因之一。
年12月底，曹龙祥辞去公司总经理职务，由其子曹飞继任。这种家族式企业代际传承不知会给公司带来怎样的改变。
二、生长激素蓝海市场
首先我国生长激素产品面临蓝海市场，巨大临床需求尚未满足。我国儿童患矮小症的比例约为3%。矮小症病因多样，其中生长激素缺乏症最为常见，占比约三分之一，而生长激素为目前针对矮小症的唯一有效药物。然而，目前只有3.7%患有生长激素缺乏症的儿童接受生长激素治疗，庞大的市场空间尚未拓展。根据FrostSullivan预测，随着生长激素在矮小症患者儿童渗透率的提升，预计年中国生长激素市场规模可达到32亿美元。
其次生长激素产品亟待升级，长效生长激素潜力巨大。目前，国内市售的生长激素绝大多数为每日均需注射的短效生长激素，高频率的注射使很多矮小患者难以坚持治疗，用药依从性较差，自行注射的短效生长激素也带来较高的断针风险和安全性隐患。长效生长激素于年上市，每周注射一次即可；目前国内市售的长效生长激素为聚乙二醇化生长激素，其在安全有效的基础上极大提高了患者的依从性。长效生长激素目前在国内市占率仅为1%左右，具有极大潜力，据FrostSullivan测算，长效生长激素市场份额有望在年增长至生长激素市场的三分之一。
根据中信证券此前的测算，经调整后TJ销售额年为万元，到年能达到13.49亿，假设如下：
1.根据第七次全国人口普查数据，年全国总人口数量为14.12亿人，儿童人口占比为18%，假设我国3-15岁儿童人口占比为18%，每年增速为0.5%，矮小症发病率为3%，其中生长激素缺乏症占比33%，生长激素治疗比例为3.7%，随后每年递增。
2.长效生长激素渗透率在年为1%，假设至年增长为29.61%.。
3.假设TJ于年上市，成功上市概率为88%，年治疗费用为13万元，随后逐步下降。
TJ市场测算
（资料来源：中信证券研究部预测）
虽然长效生长激素市场竞争格局比较合理，金赛增（聚已二醇修饰）是目前唯一一款已上市的长效生激素，但集采可能才是未来最需要担心的问题。
国内长效生长激素临床格局
（资料来源：Insight数据库，中信证券研究部）
与济川药业涨停形成鲜明对照的是生长激素龙头长春高新的连续下跌，受集采悲观情绪公司股价已经腰斩，如今又有新玩家入场，未来的日子只会越来越难。
财务分析
营业收入和净利润方面，这个不多说，/年都是下跌的，只有今年中报出现了增长，而且营业收入和净利润还都出现24.7%的涨幅。
现金流方面，公司的现金流一贯很好，历来都是远远超过净利润。此次中报净利润8.5亿，净利润高达12.25亿，可谓是非常优秀。不过公司净利润增长24.7%，现金流只比去年中报增长不到4%，稍微有点少了。
账户现金及借款方面，中报货币资金37.32亿，交易性金融资产11.7亿，合计总现金49亿，无任何借款，可谓是非常非常有钱了，毕竟市值仅仅亿。此外，年中报公司账户现金是24亿，去年业绩12.77亿，但是一年时间账户现金增加25亿。这个速度，还有谁？
应收、应付和存货方面，中报应收账款19.31亿，比去年同期15.11亿多了4.2亿，不过考虑到业绩较好的/年营收都是21.41亿和23.87亿，想来是营业收入增加，存货也会增加。目前暂时不好说公司是不是为了扩大营收而放低对客户的审核，不过应收账款目前没问题。
存货中报是2.41亿，比去年3.21亿要少四分之一，还是比较好的，而且存货中商品价值是较少的。应付7.59亿，也比去年同期的8.18亿要少。这两块没有啥问题。
三费及研发方面，中报销售费用18.14亿，去年同期13.94亿，同比增长30%，比公司营业收入增速快，研发投入1.46亿，去年同期1.23亿，同比增长19%，低于营业收入增速，这就证明，公司虽然在强调研发，研发投入的增长速度也确实提高了，但是总体上依然还是重营销轻研发的老路。
管理费用1.47亿，去年同期1.28亿，增速低于营业收入增速，财务费用-0.4亿，去年同期-0.24亿，增加了不少，毕竟公司的现金越来越多嘛。
总的来说，公司的财报绝对是上市公司中最最优秀的，就说账户现金增加25亿是净利润12.77亿的两倍，整个A股就没有几家公司能达到。唯一不好的是重销售轻研发，不过这个是公司之前的路径，虽然已经在慢慢改变，但是毕竟是大船调头难。
公司真的逆境反转？
从业绩角度来看，公司在经历、年下跌后，今年的中报可谓是首次上涨，公布公告次日就来了一根9%的大阳线，今天继续上涨，可谓是非常给面子。
那么问题来了，公司真的逆境反转了吗？
答案是否定的。
首先分析下公司业绩是否真实。
很多公司的业绩大增都是因为投资收益啊，政府补贴啊等等原因，但是济川药业不是这样的，我翻遍公司的中报，发现公司只有不到万的非经常性损益，这点钱对于公司8.54亿的净利润来说，份额都不到10%，不足以让公司一下子超越去年同期24%，所以可以说明，公司今年上半年业绩确实是增长的。
其次分析下公司业绩增长的原因。
公司表示，随着隔离措施逐步解除，今年医疗机构逐步恢复正常运行，疫情对公司经营带来的不利影响逐渐消除。可见，去年疫情导致业绩跌得太狠了，所以今年业绩出现了反弹。
实际上大家可以看下，年公司净利润下滑21%这么多，主要原因就是公司太注重营销，年营销费用高达30亿，今年超过35亿应该没啥难题。可以说，公司的业绩是纯粹拿钱砸出来。
但是，年的疫情改变了这一切。
由于疫情来临，很多城市一下子加强戒严，医院对进来的人进行管控，医院没了生意，那么公司的业绩怎么能好呢？
总结
上面分析的差不多了，最后对济川做一个总结，顺便给下评级。
（一）公司总结
1.重销售轻研发的老路子走不通了
前面说了，这个不是济川一家的问题，是整个中成药行业的普遍现象。从国家实施集采来看，国家希望出现的是有创新能力的新型药企，而不是做仿制药的被动跟随药企，未来考验的是企业的研发能力、产品优势和成本控制能力。
平心而言，刨除销售能力不讲，济川产品的药效还是很不错的，口碑有目共睹，成本控制也很好，要不然也不会有这么高的毛净利率，现在济川需要解决的是研发能力，直观表现就是研发投入。
从目前来看，济川还没有意识到药企模式的转变。
好的地方是，研发投入增速较快，年增速18%，年一季度增速43%，而且公司研发方向也发生变化，由老产品再开发转型为独家品种中成药和竞争格局较好的仿制药，主打方向是儿科，这个还是不错的，毕竟儿科利润高，而且独家产品公司还是比较卖的。
不好的地方是，公司研发基数基数占比太低，仅占营收4%，而且还有不少资本化，一副扣扣搜搜的样子，这就没啥意思了。
我是觉得，公司在研发这块还有很长的路要走，毕竟老一辈思想不一样，后面就得看下新继任者是不是能更重要创新。总的来讲，这块公司很吃亏。
2.产品序列发生变化
目前公司产品序列为：
一线主力：蒲地蓝、雷贝拉唑钠；
二线主力：小儿豉翘清热颗粒、蛋白琥珀酸铁口服溶液；
未来公司产品序列可能变化为：
一线主力：小儿豉翘清热颗粒、蒲地蓝、蛋白琥珀酸铁口服溶液、黄龙止咳颗粒；
二线主力：健胃消食口服液、雷贝拉唑钠。
（二）评级
蒲地蓝未进医保对公司长期发展其实还是有利的，毕竟打醒了公司，开始摆脱大单品依赖，学会调用公司资源发展其他产品，牺牲短期利润，多条腿走路，未来也说不定能有更大的发展机会。
短期来看，公司面临雷贝拉唑钠集采的风险，这个对股价大不利，说不定还能来个跌停。
长期来看，公司股价已经够低估了，给公司3-5年时间，等待二线三线产品成长为一、二线主力，公司又能重新焕发生机
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